红周刊 实习生 | 周则旭

精彩语录

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自移动互联网红利逐步消失后，科技行业创新已经停滞很长一段时间，从偏中期的角度看，科技应用中，以游戏为主的传媒行业投资价值凸显。

科技应用的用户粘性相对较高，在每一轮科技浪潮中能展现的空间较大。

二级市场无论采用哪一种估值方法，其实对应的是游戏公司的生意模式，不同的生意模式对应不同的估值方法。其次，同一生意模式在不同阶段也有不同的估值方法。

去年三季度，游戏行业极低的PE与其潜在增速并不匹配。今年以来，版号逐步放开、监管政策逐步调整、CHATGPT3.5的出现打开了游戏行业估值向上的弹性，目前游戏行业估值接近25倍。

目前场景消费复苏较明显，比如旅游、酒店等板块，尤其餐饮消费甚至可能优于2019年。深度消费恢复需滚动消费带动，第一是耐用消费品；第二是房地产消费。市场调整是有周期的，在当前时点，我们对三季度预期持相对乐观态度。

科技是全年的主线，甚至可能是未来1-2年的主线。在目前成长性较少、经济复苏动能不足的情况下，科技创新能够提供很好的空间和成长性的着力点。

TMT板块行情可能处于起始阶段，我们认为当前的上涨属于估值修复，后续行业或会走向震荡，需关注国内大模型落地应用的情况。

在当前时点，从绝对收益角度来看，看好顺周期板块。当经济复苏预期或者经济信心企稳后，与经济正相关的行业，包括白酒、食品饮料、农业等预计会有一定增速，但是弹性可能不会特别足。

我们认为每一轮科技浪潮都逃不出科技应用，且每一轮科技应用的涨幅大概率强于基础设施。

AIGC的迭代升级及其对各行业的赋能引起了投资者的注意。在最近的一次银华基金分享会中，银华基金基金经理唐能表示坚定看好科技赛道，以游戏为主的传媒行业或是短期及中期维度的投资重点，AIGC对游戏行业乃至整个科技赛道的降本增效作用会愈发明显。

而唐能所管理的银华体育文化成为今年内地权益类公募的一匹黑马，一度长期占据排行首位，目前最新的年内净值增长率突破70%。

游戏行业在科技发展中展现空间大

科技创新爆发提上日程

唐能认为：“科技应用在每一轮科技浪潮中空间都比较大，甚至可能比科技基础设施的空间要大很多。因为应用端对应的是消费端，所以科技应用的用户粘性相对较高，展现的空间较大。

唐能进一步解释道：“科技行业创新已经停滞了很长一段时间，自移动互联网红利逐步消失之后，科技应用创新处于没有爆发点的状态。但人类社会的发展又是由一轮轮科技革命推动的，所以从偏中期的角度，科技应用成为一个很好的投资方向。而在科技应用中，以游戏为主的传媒行业又是重中之重。”

二级市场对游戏行业估值合理性存在争议

估值方法需创新

“游戏行业，特别是在早期，通常没有很多固定资产，不太适用于PB估值。加之早期阶段的游戏公司较难产生利润，采用PE估值也不是特别合理。”唐能如是说。

他补充说：“归根结底来看，二级市场无论采用哪一种估值方法，其实对应的是游戏公司的生意模式，不同的生意模式对应不同的估值方法。其次，同一生意模式在不同阶段也有不同的估值方法。游戏公司早期阶段以投入为主，主要是看人（创业者），理论上是给人一定的估值。目前，大部分游戏公司相对成熟，进入了稳健成长阶段，有游戏储备、游戏运营以及未来游戏研发、上新等。因此，当下二级市场认为游戏行业采用PE估值法更为合理。”

游戏行业或会迎来估值修复

长期看好科技行业

据唐能介绍，去年三季度，游戏行业估值降低到个位数PE，有些小游戏公司只有6、7倍PE的水平。游戏行业极低的PE与其潜在增速并不匹配，尤其是考虑到出海因素。

唐能表示，今年以来游戏行业估值向上的弹性被打开了。一是，去年四季度版号放开，使得游戏行业迎来短期增长；二是，监管政策从去年四季度以后向支持方向发展；三是，年初CHATGPT3.5推出以来，游戏行业受到极大关注，CHATGPT3.5对行业的降本增效作用显著，极大地打开了行业的成长空间。目前，游戏行业估值接近25倍。

唐能尤其强调：“科技是全年的主线，甚至可能是未来1-2年的主线。在当前成长性较少、经济复苏动能不足的情况下，科技创新能够提供很好的空间和成长性的着力点。很多标的在行业扩容背景下，成长性预期较好，所以我们认为科技创新的爆发力是比较强的。”

国内经济弱复苏——场景消费复苏较明显

未来看好顺周期板块

唐能表示：“国内1月份CPI数据比较好，所以当时大家对经济复苏有较强预期，市场出现反弹，权益市场也表现较好。然而3月份，尽管场景消费在复苏，比如旅游、酒店等板块恢复较好，但由于大家对收入和财富预期下调，耐用消费品及固定资产消费表现欠佳。因此，3月份市场开始出现转向，经济复苏的确定性降低，4月份则弱复苏预期逐渐加深。

唐能进一步解释：“不过在当前位置，我们对三季度预期持相对乐观态度。第一点是避免过高预期，第二点是政策以托为主，当经济表现好的时候，政策要收一下；但当经济表现一般时，政策很有可能正在路上，经济往上反弹的力度相对也会强一些。目前，场景消费复苏比较明显，尤其是餐饮消费甚至可能优于2019年。下一步，消费恢复要靠滚动消费来带动，第一是耐用消费品；第二是房地产消费。”

在投资机会方面，唐能表示：“当前，从绝对收益角度来看，看好顺周期板块，当经济复苏预期或者经济信心企稳后，与经济正相关的行业，包括白酒、食品饮料、农业等预计会有一定增速，但是弹性可能不会特别足，特别是在反弹或上涨过程中。”

（嘉宾观点仅代表个人，不代表《红周刊》立场。文中提及个股仅做分析，不做投资建议。）

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